當前綠色發展上升為國家戰略，綠色金融如火如荼，綠色貸款方興未艾，綠色債券嶄露頭角。據我所知，目前為止，國內非金融企業公開發行4只綠色債券，國開行承銷了協合風電、金風科技兩只，其中協合風電是國內首只貼標的企業綠色債券； 2014年國開行還和浦發銀行共同承銷了中廣核風電碳排放票據，這是國內綠色債券的早期探索。三個項目我都有幸全程參與，在實際操作有些思考。

　　從國際看，綠色信貸占據主導地位，綠色債券是有益補充；從綠色債券內部結構看，綠色金融債券占據大頭，綠色企業債券屬于相對少數。從國內看，情況大致相同。2015年全國金融機構發放綠色貸款超過7萬億元，同比增長16.47%。相較之下，國內綠色債券起步較晚、規模較校截至今年6月13日，2016年綠色債券發行530億元，其中綠色金融債490億元，而非金融企業僅發行40億元。

(一)為企業發行綠色債券積極性為何不及預期？

    在創新試點前，國開行廣泛動員潛在客戶，但絕大多數企業對“第一單”更感興趣，而不是綠色債券本身。

　　企業的綠色項目為什么更傾向于貸款，而不是債券？一是基于項目資產負債匹配考慮。絕大部分綠色項目投資回收期較長，而債券市場由于各種原因難以為普通企業提供大量長期限資金，貸款則可以。比如協合風電光伏發電貸款期限都在8年以上。二是基于融資成本考慮。對于普通企業而言，長期限融資時貸款利率顯著低于債券。以某民企光伏發電項目為例，銀行貸款往往采用基準利率，最多上浮10%；而該企業發行3年期綠色債券的利率卻超過6%；若發10年期債券，利率估計至少8%以上。

　　即使企業選擇發債融資，為什么更傾向于選擇普通債券，而不是綠色債券？我國現有綠色金融政策以限制污染為主，對企業發行綠色債券投資節能減排、清潔能源、生態環境建設項目等缺少具體、有力的激勵措施。企業綠色債券僅在理念設計和資金使用要求上有別于普通債券，但在評估認證、材料審核和信息披露等方面遠高于債券，特別是評估認證需企業自行付費完成，額外增加了企業融資成本和時間成本。

　　(二)投資者是否會因債券的綠色特性而格外青睞？

　　從三只債券的詢價過程看，答案是否定的。在目前國內資產配置荒背景下，資金難尋去處，很多金融機構都在不同誠表達了自己的綠色情懷和支持綠色發展的堅決態度，但并不代表這些機構會因此加大綠色債券投資力度，更不表明會因此降低投標利率。一來資本天生是逐利的；二來國內機構綠色意識總體還是不足，《銀行家》2015年全球排名前25家銀行中，18家采取赤道原則，而入圍的5家國內銀行無一采取；三是對具體負責投資的交易員而言，風險收益匹配才是王道，前幾年超日、英利和天威等新能源企業債券接連違約，在投資者心中投射的陰影面積較大，加之政府補貼存在不到位、補貼政策說變就變等情況，投資者對部分綠色債券敬而遠之。

　　(三)怎樣才能讓供需雙方愉快地在一起？

　　只有充分調動供需雙方的積極性，才能避免綠色債券落入“雷聲大，雨點斜的窠臼。既然依靠市場難以解決問題，那么就需要政府出馬。但行政干預肯定不行，如給特定投資者下達綠色債券投資限額等，不符合市場規律；政策引導才是上策。

　　監管機構在各自職權范圍內，盡最大可能出臺了政策，比如綠色金融債券可以按照規定納入央行貨幣政策操作的抵質押品范圍，很大程度上提高了綠色金融債券的流動性，降低了發行成本；比如國家發展改革委明確已獲準發行綠色債券的綠色項目，且符合中央預算內投資、專項建設基金支持條件的，將優先給予支持。

　　縱觀目前政策，誠意滿滿，有促進作用，但還不夠“解渴”：一是提高綠色通道效率，但債市在監管競爭驅動下，審批效率已經很高；二是降低發行門檻，比如綠色企業債券發行人不受發債指標限制，還放寬了綠色債券募集資金用于償還借款等的限制，但這些限制對于公司債和債務融資工具發行人本來就不是大問題；三是擴大規模，比如資產負債率低于75%的前提下，核定發債規模時不考察企業其他公司信用類產品的規模，但公司債早已不考慮其他信用產品規模，先發其他常規產品再發公司債，就可以規避凈資產對中長期限債券規模的約束。當然，政策雖然實際效用可能有限，但至少表明監管層積極的態度。

　　要加快綠色債券發展，關鍵是要解決發行人融資成本和投資者風險這兩個問題。

　　降低融資成本方面，財稅優惠是各國普遍采取的措施，包括價格補貼、貼息、減免稅收等，但短期內較難落地。一是需要債券監管部門與財稅部門溝通協商，而且不是財稅部門一家就能確定；二是財稅優惠的市躇礎短期內很難具備，比如哪類綠色債券予以減免？需不需要強制認定？若由第三方認定，那么誰來給第三方發牌照，怎么監管？這些都是問題。如果搞不好，就會重走“評級泡沫”的老路，不但影響中國綠色債券市場成色，甚至會產生尋租。目前相對可行的辦法，一是借鑒綠色金融債，將綠色信用債券按照不同評級標準、不同折算率納入央行貨幣政策操作的抵質押品范圍；二是將綠色債券投資比例或規模，作為相關機構在市場評價、準入等方面的參考指標。

　　降低債券風險方面，相關政策鼓勵措施短期內同樣較難落地。比如鼓勵地方政府成立專項擔保基金，僅依靠地方財力，基金規模和增信效果有限，容易造成資金浪費；但若由中央成立，又會出現前面財稅優惠一樣的問題和顧慮。又比如對碳排放收益權進行增信，投資者認可程度可能很有限，因為有些權益基本沒有市嘗沒法處置。目前可行的辦法，一是把既有政策更好落地，比如新能源補貼、新能源發電優先上網等；二是適度放松擔保公司擔保綠色債券的杠桿倍數；三是發展綠色資產證券化產品，通過資產分散化、產品結構化等方式實現內部增信。

　　所有新增優惠政策的前提，是相關債券必須足夠“綠色”，這必須由獨立的持牌第三方強制認證，而不是“鼓勵”認證或由政府部門認證。因此，需要構建非常嚴密的認證體系，包括明確清晰的認證標準、專業客觀的認證機構、嚴格有效的監管體系等。個人判斷，在市躇礎尚未成熟前，財稅優惠等最有力、最直接的政策很難出臺。

　　(四)企業如何發行綠色債務融資工具？

　　在發行綠色債務融資工具過程中，一是從認識上不但要看到企業綠色債券豐滿的理想，也要看到骨干的現實；不但要看到光明的前景從而增強信心，更要看到道路的曲折，這樣才有長期堅持的恒心。二是發行人要了解綠色債券的真實情況，在此基礎上決策“做不做”“怎么做”。三是在操作中，綠色債務融資工具與普通債務融資工具并無本質區別，主要在實務操作上附加“綠色概念”，因此在資金用途、信息披露、資金監管和第三方認證上有所差異。

　　首先是評估自身是否適合發行綠色債券。一是是否符合發行債務融資工具的市場條件，這主要取決于企業資質。二是進行成本—收益評估，主要是和其他融資渠道或普通債券對比。三是募集資金用途是否符合綠色債券標準，這是重中之重。目前綠色債券可用于綠色項目建設、償還綠色項目銀行貸款、補充營運資金，前提是營運資金用途是為符合綠色標準的項目提供配套，比如生產風機等，在項目建設、償還借款、營運資金具體結構上并無限制，但相關綠色項目必須符合《綠色債券支持項目目錄》的要求。

　　其次是開展綠色債券注冊工作。綠色債券和普通債券不同之處主要有三方面：一是注冊部門，普通債券為交易商協會的注冊辦公室，綠色債券為市場創新部。二是獨立第三方機構認證，我認為原則上是必須的。但因為理論上認證不是一定有，為了節約成本，可以先上報材料，待專家初步判斷募集資金用途基本符合《目錄》要求后，再聘請第三方進行認證。在選擇認證機構時，要確定其是協會會員或者符合入會條件且愿意入會。三是注冊信息披露，綠色債券在募集資金用途方面更加細致，要求增加披露項目與《目錄》對標情況、節能減排效果和資金監管等。

　　再次是存續期信息披露。主要新增披露募投項目建設運營情況及存續期跟蹤綠色認證意見等。對于市場參與主體而言，沒好處就不做，這是理性；沒壞處就做，這叫情懷。目前綠色債券在很大程度上確實是“情懷債”。但毫無疑問的是，綠色債券利國利民。所以希望大家齊心合力，微觀市場的參與者少點理性，多點情懷；宏觀政策的制定者少點理念，多些實招。相信綠色債券這顆剛破土的小苗，終將長成參天大樹，澤被千秋萬代。(本文僅為個人觀點，不代表所在機構意見)